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電力行業(yè)“十五”實現(xiàn)跨越式發(fā)展　　從電源建設(shè)和電力技術(shù)方面，2003年電力體制改革后我國電力行業(yè)均實現(xiàn)跨越式發(fā)展；同時，我國將長期保持以火電為主的電源結(jié)構(gòu)，從環(huán)保和資源節(jié)約從發(fā)，水電、核電和風(fēng)電今后將得到更大的政策支持。　　電力需求：2008年繼續(xù)保持兩位數(shù)高速增長　　我國邁向重化工時代，城鎮(zhèn)化水平的提高均可確保我國未來幾年保持旺盛的電力需求，預(yù)計2007-2009年我國電力消費增長率分別為15%、13.5%、12.6%。　　電力供應(yīng)：宏觀調(diào)控加大、2008年新增機(jī)組銳減續(xù) 　　2006年投產(chǎn)高峰后，2007年仍將新增發(fā)電裝機(jī)1億千瓦，全國發(fā)電總裝機(jī)有望達(dá)7.1億千瓦，宏觀調(diào)控加緊，2008年-2010年每年新增機(jī)組將在5000萬千瓦左右。　　機(jī)組利用率：2008年見底，2009年恢復(fù)預(yù)計2007-2008年全國發(fā)電設(shè)備利用小時數(shù)分別比上年下降181小時、20小時，降幅分別為3.47%和0.4%。2008年后新增投產(chǎn)減少后，發(fā)電利用小時數(shù)將緩慢回升。　　煤價與電價：2008年電煤價格平均上漲10%，發(fā)電企業(yè)需上調(diào)1.5-2分/千瓦時才能彌補煤價累計上漲，在三次煤電聯(lián)動不明朗的情況下，我們預(yù)測上半年區(qū)域提電價幾率較大，全面提價視通脹壓力。　　投資策略：　　受電煤價格上漲過快，而電價上漲政策不明朗等因素影響，從基本面分析，行業(yè)在2008年仍可能在谷底徘徊。我們對行業(yè)保持“持有”評級。建議從以下幾方面進(jìn)行策略投資：　　1、關(guān)注節(jié)能調(diào)度實施對水電、大機(jī)組公司帶來的利好；2、關(guān)注行業(yè)內(nèi)資產(chǎn)注入公司；3、關(guān)注行業(yè)內(nèi)有特色經(jīng)營的公司，如煤電聯(lián)營、電鋁聯(lián)營、煤矸石等綜合能源利用公司；重點推薦：國電電力、長江電力、金山股份、寶新能源　　　電力工業(yè)現(xiàn)狀分析　　電力工業(yè)“十五”實現(xiàn)跨越式發(fā)展　　2003年之前，我國電力工業(yè)長期以來實行垂直一體化壟斷經(jīng)營管理。2002年3月國務(wù)院頒布《電力體制改革方案》(國發(fā)[2002]5號)，電力工業(yè)垂直一體化經(jīng)營被打破，原國家電力公司被分為五大發(fā)電集團(tuán)和兩大電網(wǎng)公司。以“廠網(wǎng)分開、主輔分離、輸配分開”為主要目標(biāo)的電力體制改革取得豐碩的階段性改革成果。尤其是2003年全國大面積的缺電為我國電力工業(yè)的快速發(fā)展提供了良好契機(jī)。　　從電力基本建設(shè)來看，“十五”是我國電力工業(yè)發(fā)展最快的時期。　　建國初期，我國的電力裝機(jī)只有185萬千瓦，到1987年用了將近38年的時間，裝機(jī)總量才達(dá)到1億千瓦；然后又用了8年時間，到1995年實現(xiàn)裝機(jī)2億千瓦；此后分別用5年和4年時間，分別達(dá)到裝機(jī)3億千瓦和4億千瓦；2005年和2006年分別只用了兩年和一年時間全國發(fā)電裝機(jī)容量就達(dá)到了5億千瓦和6億千瓦。目前，我國發(fā)電裝機(jī)總?cè)萘吭谌騼H次于美國排第二位。“十五”期間，我國上一億千瓦裝機(jī)臺階在逐年縮短，如此高速的增長速度在世界電力工業(yè)發(fā)展史是絕無僅有的。　　同時，我國電網(wǎng)建設(shè)也取得快速發(fā)展，截至2006年底，我國220千伏及以上輸電線路回路長度達(dá)到28.15萬公里，220千伏及以上變電設(shè)備容量達(dá)到98131萬千伏安，分別比2002年增加1391.64%和86.25%。　　從電力技術(shù)來看，我國發(fā)電設(shè)備和輸配電設(shè)備也在快速升級。隨著我國發(fā)電裝備技術(shù)不斷突破，60萬千瓦和100萬千瓦超超臨界燃煤技術(shù)已成功應(yīng)用。目前，單機(jī)30萬千瓦和60萬千瓦成為我國新建火電的主流設(shè)備，其中，30萬千瓦及以上裝機(jī)容量在全國火電裝機(jī)的比重在逐年上升，2006年該比重已達(dá)到50.44%。三峽工程順利投產(chǎn)，我國單機(jī)70萬千瓦水電技術(shù)已達(dá)到國際先進(jìn)水平。500千伏和750千伏超高壓輸電線路截至2006年底達(dá)7.34萬公里和141公里，500千伏和750千伏變電容量2006年底達(dá)到29547萬千伏安和300萬千伏安；±800千伏直流和1000千伏交流試驗示范工程已經(jīng)啟動。　　一次能源結(jié)構(gòu)決定我國二次能源利用結(jié)構(gòu) 　　我國已查明煤炭資源儲量1萬億噸，居世界第三位，煤炭是我國的主要能源，分別占一次能源生產(chǎn)和消費總量的76%和70%。石油的資源量為930億噸，天然氣的資源量為38萬億立方米，現(xiàn)己探明的石油和天然氣儲量分別為248億噸和4.4萬億立方米，已探明的煤炭儲量占世界儲量的11%、原油占2.4%、天然氣僅占1.2%，但人均能源資源占有量不到世界平均水平的一半。　　我國“多煤、少氣、貧油”的能源特點決定了我國長期以來必須以煤炭利用為主的能源結(jié)構(gòu)。2006年，煤炭、石油、天然氣分別占我國能源消費總量的69.7%、21.1%和3%。因此，以煤電為主的二次能源結(jié)構(gòu)是我國一個鮮明的特色。　　“十五”期間，由于2003年全國大面積缺電，火電以建設(shè)周期短的特點，新增火電裝機(jī)迅速增加，火電裝機(jī)占比由2002年的73%增加到2006年78%。盡管我國以火電為主的電源結(jié)構(gòu)不盡合理，但這種電源結(jié)構(gòu)卻將在我國長期存在。今后隨著水電、核電和新能源發(fā)電裝機(jī)增加，我國火電占比預(yù)計到2020年將逐步下降到70%以下。　　水能資源是我國重要的可再生一次能源。根據(jù)2003年全國水力資源復(fù)查成果，全國水能資源技術(shù)可開發(fā)裝機(jī)容量為5.4億千瓦，年發(fā)電量2.47萬億千瓦時；經(jīng)濟(jì)可開發(fā)裝機(jī)容量為4億千瓦，年發(fā)電量1.75萬億千瓦時。水能資源主要分布在西部地區(qū)，約70%在西南地區(qū)。長江、金沙江、雅礱江、大渡河、烏江、紅水河、瀾滄江、黃河和怒江等大江大河的干流水能資源豐富，總裝機(jī)容量約占全國經(jīng)濟(jì)可開發(fā)量的60%，具有集中開發(fā)和規(guī)模外送的良好條件。　　截止2006年底，全國水電總裝機(jī)容量達(dá)1.29億千瓦，占全國總發(fā)電裝機(jī)容量的20.67%，水電年發(fā)電量為4167億千瓦時，占全國總發(fā)電量的14.7%。　　根據(jù)“積極開發(fā)水電、優(yōu)化發(fā)展火電、推進(jìn)核電建設(shè)、大力發(fā)展可再生能源”能源開發(fā)政策，到2010年，全國水電裝機(jī)容量達(dá)到1.9億千瓦，其中大中型水電1.4億千瓦，小水電5000萬千瓦；到2020年，全國水電裝機(jī)容量達(dá)到3億千瓦，其中大中型水電2.25億千瓦，小水電7500萬千瓦。　　在清潔能源和可再生能源利用中，核電和風(fēng)電將是我國今后電源建設(shè)的重點，但由于兩者在我國發(fā)電裝機(jī)中所占比重很小，即使根據(jù)中長期規(guī)劃，到2020年核電和風(fēng)電裝機(jī)容量分別到4000萬千瓦和3000萬千瓦，屆時,核電和風(fēng)電占全國發(fā)電總裝機(jī)容量不到5%。　　發(fā)電行業(yè)在夾縫中求生存　　“十五”期間，我國基本完成“廠網(wǎng)分開”的電力體制改革階段性目標(biāo)。2003年形成了以華能集團(tuán)、大唐集團(tuán)、國電集團(tuán)、華電集團(tuán)、中電投集團(tuán)五大中央發(fā)電集團(tuán)以及數(shù)十家地方發(fā)電集團(tuán)為主體的發(fā)電市場。其中，國有控股發(fā)電集團(tuán)占90%以上比重。　　從發(fā)電集團(tuán)的國內(nèi)市場占有率來看，2006年五大發(fā)電集團(tuán)的裝機(jī)容量和發(fā)電量在全國發(fā)電市場的份額尚沒有一家超過10%。其中，裝機(jī)規(guī)模最大的華能集團(tuán)2006年可控裝機(jī)容量只有5719萬千瓦，完成發(fā)電量2820億千瓦時，分別占全國市場份額的9.19%和9.95%。五大發(fā)電集團(tuán)2006年裝機(jī)容量合計占全國39.13%，發(fā)電量合計占全國39.90%。　　因此，我國發(fā)電市場是國家絕對控制的自由競爭市場。　　從上下游產(chǎn)業(yè)鏈來看，電力行業(yè)屬于一次能源轉(zhuǎn)化利用的過程，即屬二次能源。我國70%以上發(fā)電裝機(jī)屬于火電，電煤消耗占全國煤炭消耗50%以上的份量，因此，煤炭行業(yè)成為我國發(fā)電行業(yè)至關(guān)重要的上游行業(yè)。水電則受到水利資源的水文氣候的影響。　　2007年初，國家發(fā)改委取消電煤合同價，采取完全市場定價機(jī)制。　　2007年全國電煤平均價格上漲10.7%。在國家逐步提高資源類價格的背景下，在電煤價格談判方面，煤炭企業(yè)相對于發(fā)電企業(yè)越具優(yōu)勢。　　而在下游方面，發(fā)電企業(yè)則要面對更加強(qiáng)勢的國家電網(wǎng)公司，電網(wǎng)公司以其天然壟斷為特點執(zhí)行國家行政命令，發(fā)電企業(yè)的年發(fā)電量和上網(wǎng)電價均由電網(wǎng)公司代表國家控制，發(fā)電企業(yè)只有被動地接受電網(wǎng)公司發(fā)電調(diào)度指令和上網(wǎng)電價。　　因此，發(fā)電企業(yè)在上游面臨著自由市場定價的一次能源企業(yè)，下游則要面對國家壟斷色彩的電網(wǎng)公司，發(fā)電企業(yè)在電力體制改革后可謂在夾縫中求生存。　　節(jié)能和環(huán)保是電力行業(yè)未來發(fā)展主題　　我國以火電為主的電源結(jié)構(gòu)適合我國以煤炭為主的能源特點，但大量燃煤電廠的存在卻給環(huán)境帶來巨大的壓力。在燃煤發(fā)電利用過程中，會產(chǎn)生大量的二氧化碳、二氧化硫和煙塵等污染性物質(zhì)。2006年全國火力發(fā)電廠煙塵排放量370萬噸、二氧化硫排放量1350萬噸，其中，電力二氧化硫排放量占全國排放量的52.1%。　　另外，電力行業(yè)自身耗電占全國電力消耗的14%左右，僅次于鋼鐵、化工等高耗能行業(yè)。　　隨著火電單機(jī)容量的增加，火電單位煤耗、煙塵和二氧化硫等污　　染物的排放在減少。如使用60萬等級的火電機(jī)組，其供電煤耗比10萬等級的供電煤耗可省104克標(biāo)煤，每發(fā)1度電少排放23克CO2和1.03克SO2。　　2006年，我國單機(jī)10萬千瓦以下火電裝機(jī)容量有1.25億千瓦，占全國火電總裝機(jī)容量的25.89%。　　為落實“十一五”規(guī)劃綱要，到2010年單位國內(nèi)生產(chǎn)總值能源消耗和主要污染物排放總量分別比2005年降低20%左右和10%，國家要求電力工業(yè)今后四年關(guān)停小燃煤機(jī)組5000萬千瓦以上，燃油機(jī)組700萬千瓦至1000萬千瓦，不再新上小火電項目。為此，每年可節(jié)能5000萬噸以上標(biāo)準(zhǔn)煤、減排160萬噸以上二氧化硫。2007年11月，全國已關(guān)停小火電機(jī)組1100萬千瓦，提前2個月完成2007年關(guān)停1000萬千瓦小火電機(jī)組任務(wù)。　　全國電力需求分析　　電力需求回顧：用電需求高速增長　　由于宏觀經(jīng)濟(jì)的加速增長，造成全社會用電需求也成加速增長態(tài)勢。　　2007年前三季度，GDP實現(xiàn)11.5%的增速。根據(jù)中國社科院近期公布的預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，2007年全年GDP增速將達(dá)到11.6%。從2003年開始，全國GDP連續(xù)五年保持10%以上增速，且呈加速態(tài)勢，經(jīng)濟(jì)有過熱傾向。　　全國經(jīng)濟(jì)的加速增長，帶動電力需求的加速增長。根據(jù)中國電力企業(yè)聯(lián)合會(以下簡稱：中電聯(lián))公布的電力數(shù)據(jù)顯示，2007年1-10月份，全國全社會累計用電量26,726.77億千瓦時，同比增長15.00%。其中，第一產(chǎn)業(yè)用電量724.88億千瓦時，同比增長5.16%；第二產(chǎn)業(yè)用電量20,364.76億千瓦時，同比增長16.40%；第三產(chǎn)業(yè)用電量2,640.37億千瓦時，同比增長12.79%；城鄉(xiāng)居民生活用電量2,996.76億千瓦時，同比增長10.37%。　　從我國用電結(jié)構(gòu)來看，工業(yè)用電比重最大。2007年1-10月工業(yè)用電占全社會用電75.25%，其中，重工業(yè)用電占61.45%，而鋼鐵、有色、化工、電力、石油加工及煉焦、建材六大高耗能行業(yè)占工業(yè)能耗近70%。　　2007年，高耗能行業(yè)仍舊是拉動全國電力消費快速增長的主要動力。　　1-10月份，全國工業(yè)用電量20,111.64億千瓦時，同比增長16.41%。其中,重工業(yè)用電量16,423.97億千瓦時，同比增長18.00%，較年初減少2.98個百分點。鋼鐵和有色行業(yè)仍繼續(xù)保持較高用電增速，1-10月用電增速分別為21.9%和30.25%。　　從分地區(qū)來看，內(nèi)蒙(32.34%)、山西(20.94%)、云南(19.12%)、寧夏(17.88%)等中西部資源類重工業(yè)省市用電需求繼續(xù)保持高速增長勢頭。尤其是內(nèi)蒙古連續(xù)五年用電需求增長排在全國第一位。　　電力需求展望：重化工和城鎮(zhèn)化確保電力需求高增長　　我國經(jīng)濟(jì)長期以來是以工業(yè)為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，而且重工業(yè)產(chǎn)值在逐年增加。2002年以來，我國工業(yè)增加值每年維持12%左右的高速平穩(wěn)增長，2007年10月，工業(yè)增加值同比增長17.9%，重工業(yè)增加值同比增長19.4%。　　從重點能耗行業(yè)的固定投資增度來看，2007年除電力行業(yè)固定投資較2006年有所降低外，其余高耗能行業(yè)固定投資較2006年均有所抬升。這是2007年電力消費彈性系數(shù)維持1.31的主要原因。隨著宏觀調(diào)控力度的加大，這些高耗能行業(yè)的固定資產(chǎn)投資將得到遏制，但為保持宏觀經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)過渡，我們認(rèn)為2010年之前，我國高耗能行業(yè)在經(jīng)濟(jì)中仍處于重要的地位，電力消費彈性系數(shù)仍將高于1。　　根據(jù)電力彈性系數(shù)法預(yù)測，到2010年，我國用電需求4.6萬億千瓦時，年均增長12.6%。　　未來電力需求另一大看點是，我國城鎮(zhèn)化水平在逐年提高。2006年城鎮(zhèn)化率達(dá)43.9%，比2000年提高7.68個百分點。根據(jù)我國城鎮(zhèn)化建設(shè)目標(biāo)，在2010年前后，我國城鎮(zhèn)化水平將接近45%，2020年前后將超過50%，2050年前后將達(dá)到70%左右，初步完成我國城鎮(zhèn)化過程。　　根據(jù)IEA統(tǒng)計，發(fā)達(dá)國家居民用電占全社會用電總量30%左右，而我國居民用電2007年1-10月只占11.21%，較前幾年居民用電比例有所下降。　　2006年我國人均用電量2149千瓦時，低于2005年世界人均用電量2596千瓦時的平均數(shù)。隨著城鎮(zhèn)化水平的提高，我國城鎮(zhèn)居民家庭平均百戶耐用家電擁有量也在逐年上升。2006年城鎮(zhèn)居民平均每百戶擁有空調(diào)87.79臺，電冰箱91.75臺，電視機(jī)137.43臺，分別較2000年增長56.99臺、11.65臺和20.83臺。其中，家庭最耗電的空調(diào)增長最快。　　全國電力供給分析電力生產(chǎn)能力回顧：產(chǎn)能釋放高峰繼續(xù)延續(xù)如上所述，我國“十五”后三年新增發(fā)電裝機(jī)容量2.31億千瓦，在電源建設(shè)上實現(xiàn)了前所未有的跨越式發(fā)展，為迅速緩解我國2003年出現(xiàn)的全國大面積缺電做出了歷史性貢獻(xiàn)。截至2006年，我國發(fā)電總裝機(jī)容量達(dá)6.22億千瓦，居世界第二位。其中，火電裝機(jī)容量4.84億千瓦，水電裝機(jī)1.29億千瓦，分別占總裝機(jī)容量的77.82%和20.67%。2006年全國新增發(fā)電能力1.14億千瓦，發(fā)電總裝機(jī)容量同比增長22.34%，達(dá)歷史最高單年增幅，新增裝機(jī)90%以上來自火電機(jī)組。　　2007年，我國新增裝機(jī)繼續(xù)延續(xù) 　　2006年投產(chǎn)高峰，預(yù)計全年新增機(jī)組1億千瓦，關(guān)停小火電1250萬千瓦。　　2007年1-10月，全國新增生產(chǎn)能力(正式投產(chǎn))7270.05萬千瓦。其中水電985.1萬千瓦，火電5943.49萬千瓦，核電212萬千瓦，風(fēng)電97.66萬千瓦。1-11月，全國關(guān)停小火電機(jī)組365臺，共計1110萬千瓦，提前兩個月完成2007年關(guān)停1000萬千瓦的任務(wù)。　　電力供應(yīng)展望：新建項目審批加緊，后續(xù)產(chǎn)能擴(kuò)張急速減緩一方面出于宏觀調(diào)控壓力的加大，另一方面出于對發(fā)電裝機(jī)過剩的擔(dān)憂，國家發(fā)改委對原本在2007年10月份批復(fù)的“十一五”后三年新建電源項目至今沒有審批。　　根據(jù)國家發(fā)改委2006年14號文，繼2004年國家核準(zhǔn)和開工電站項目建設(shè)規(guī)模超過6000萬千瓦后，2005年國家共核準(zhǔn)電站建設(shè)項目139項，建設(shè)規(guī)模1.18億千瓦。這批審批新建項目相繼在2007-2008年投產(chǎn)。　　審批新建項目的收緊，極有可能使“十一五”后三年新增裝機(jī)急劇下降。根據(jù)“十一五”電力規(guī)劃，到2010年全國發(fā)電總裝機(jī)容量達(dá)到8.4億千瓦，而2007年全國發(fā)電總裝機(jī)容量有望達(dá)到7.1億千瓦，那么2008-2010年后三年每年新增發(fā)電容量不到5000萬千瓦。　　發(fā)電核心要素分析　　機(jī)組利用率：2008年見底，2009年恢復(fù) 　　電力需求和電力裝機(jī)容量兩者的關(guān)系在很大程度上決定了發(fā)電機(jī)組利用率水平的高低，而發(fā)電利用小時數(shù)能較直觀地反映出機(jī)組利用率情況。　　盡管我國電力需求從2001年以來一直保持10%以上的增速，但2005-2007年發(fā)電裝機(jī)容量的迅速增長，使得全國發(fā)電機(jī)組平均利用小時數(shù)從2004年高位開始回落。2005年全國發(fā)電設(shè)備平均利用小時數(shù)比2004年下降30小時，其中火電平均利用小時數(shù)下降126小時，2006年全國發(fā)電設(shè)備平均利用小時數(shù)同比下降203小時，其中，火電下降233小時。200年1-10月，全國發(fā)電設(shè)備平均利用小時數(shù)同比下降162小時，其中，火電下降246小時。2007年下半年全國大部分江河來水較好，9、10月份水電利用小時數(shù)較去年同期有所增長。　　新建機(jī)組2006-2007年集中投產(chǎn)，是造成發(fā)電設(shè)備利用率下降的直接原因。按照我們前面的投產(chǎn)測算，預(yù)計2007-2008年全國發(fā)電設(shè)備利用小時數(shù)分別為5040小時和5020小時，同比下降181小時和20小時，降幅分別為3.47%和0.4%。2008年后新投機(jī)組減少，全國總裝機(jī)容量增速低于電力需求增速，發(fā)電利用小時數(shù)將緩慢回升。　　我們統(tǒng)計了1981-2006年全國發(fā)電設(shè)備平均利用小時數(shù)，平均值在5057小時，因此，目前全國發(fā)電小時數(shù)下滑只能算是合理回歸，而不能說過剩性下滑。只要全國經(jīng)濟(jì)增長今后不出現(xiàn)1997年意外大幅下滑的類似情況，我國發(fā)電設(shè)備利用率在電力需求高增長情況下就將不會出現(xiàn)嚴(yán)重過低的情形。　　從區(qū)域利用率情況來看，山東、云南、寧夏、重慶等省市發(fā)電利用小時在2007年下滑幅度較大，預(yù)計2008年山東、廣西、云南等省市發(fā)電利用率還將有較大下滑，而浙江、江蘇、遼寧和廣東等省利用率可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。　　煤炭價格：談判天平傾向煤炭企業(yè)，2008年電煤價格上漲10% 　　2007年，國家發(fā)改委取消了維持半個世紀(jì)的煤炭訂貨會，同時取消了國家指導(dǎo)的電煤合同價，改為由市場自由定價。為電煤價格的“松綁”使得2007年全國電煤合同價平均上漲了10.7%。　　國家發(fā)改委近期下達(dá)的“做好2008年跨省區(qū)煤炭產(chǎn)運需銜接工作的通知”進(jìn)一步鞏固了2008年電煤價格市場定價的原則，并指出“煤炭價格要反映市場供求關(guān)系、資源稀缺程度和環(huán)境損害成本”，特別指出“任何部門、機(jī)構(gòu)和單位不得干預(yù)企業(yè)自主簽訂合同”。　　煤炭訂貨改革后，在當(dāng)前供求和資源類價格上漲的形勢下，電煤價格談判的天平在向煤炭企業(yè)傾斜，火力發(fā)電企業(yè)在確保電力供應(yīng)安全的前提下更多地只有被動地接受煤價上漲。　　而此輪煤炭價格上漲更多原因來自政策性成本的上漲，如在山西等六省市對煤炭企業(yè)開始計提“一金兩費”(可持續(xù)發(fā)展基金、環(huán)保費、轉(zhuǎn)產(chǎn)費)，提高每噸煤的成本30至50元不等。另外，國際原油價格的上漲，帶動了國際煤炭價格的上漲，如澳大利亞BJ動力煤年底價格比年初上漲了近40元/噸，上漲幅度接近80%。　　2007年1-11月，全國原煤產(chǎn)量累計18.77億噸，同比增長10.2%，環(huán)比降低0.8個百分點。12月初，大同優(yōu)混和山西優(yōu)混動力煤噸煤平倉價格較5月份分別上漲65元和64元到545元/噸和505元/噸，漲幅分別為13.54%和14.51%。　　2008年，全國煤炭供需基本平衡，“西煤東運”部分線路運力仍可能緊張。受煤炭企業(yè)成本上漲和運力提價等因素影響，我們認(rèn)為2008年電煤價格上漲將成為必然。從2008年煤炭供應(yīng)協(xié)調(diào)會上獲悉，2008年電煤價格平均上漲30-40元/噸，漲幅達(dá)10%。　　電價：2008年上半年區(qū)域提價的可能性比較大，全面提價主要看全國通脹壓力　　由于豬肉、糧食等農(nóng)產(chǎn)品價格的上漲使得我國2007年居民消費價格總指數(shù)(CPI)逐步走高。11月份，6.9的CPI創(chuàng)近年來歷史新高，通貨膨脹壓力進(jìn)一步明顯。因此，2008年中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出要“雙防”的調(diào)控首要任務(wù)，即防止經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱、防止價格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹。　　電價上漲必將帶來工業(yè)成本的全面上漲，從而可能短期內(nèi)導(dǎo)致工業(yè)品價格的全面上漲，進(jìn)一步加劇通脹壓力。出于宏觀調(diào)控的壓力，國家一直沒有在全國實行第三次煤炭聯(lián)動。　　經(jīng)測算，電煤價格上漲10%，電價需上漲5-7%，即提電價1.5-2分/千瓦時，才能完全消納煤價上漲帶來的發(fā)電成本上漲。根據(jù)煤電聯(lián)動政策，即使實行煤電聯(lián)動，發(fā)電企業(yè)也要承擔(dān)30%的煤炭價格漲幅。　　2007年全國合同煤價平均上漲10.7%，市場對三次煤電聯(lián)動充滿了憧憬，年初我們提出了三次煤電聯(lián)動年內(nèi)實施幾率很小的判斷基本實現(xiàn)。而面對2008年電煤價格進(jìn)一步上漲，我們認(rèn)為國家出于對宏觀調(diào)控壓力的謹(jǐn)慎考慮，2008年上半年及可能對山西、云南、貴州等煤炭價格上漲幅度較大的省份實行區(qū)域提電價，視2008年通貨膨脹壓力的太小，再全面實施三次煤電聯(lián)動。　　節(jié)能發(fā)電調(diào)度和加速關(guān)停小火電為水電和大機(jī)組高效燃煤機(jī)組帶來了機(jī)遇　　節(jié)能發(fā)電調(diào)度改變了竟價上網(wǎng)帶來的不利因素　　2007年8月，國務(wù)院辦公廳頒布了《節(jié)能發(fā)電調(diào)度(試行)的通知》(國辦發(fā)[2007]53號)，將改變現(xiàn)行的發(fā)電調(diào)度方式，也可回避競價上網(wǎng)調(diào)度方式帶來的不利因素。　　節(jié)能發(fā)電調(diào)度將全國所有并網(wǎng)運行的發(fā)電機(jī)組按下列規(guī)定進(jìn)行排序。　　1、無調(diào)節(jié)能力的風(fēng)能、太陽能、海洋能、水能等可再生能源發(fā)電機(jī)組；2、有調(diào)節(jié)能力的水能、生物質(zhì)能、地?zé)崮艿瓤稍偕茉窗l(fā)電機(jī)組和滿足環(huán)保要求的垃圾發(fā)電機(jī)組；3、核能發(fā)電機(jī)組；4、按“以熱定電”方式運行的燃煤熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組，余熱、余氣、余壓、煤矸石、洗中煤、煤層氣等資源綜合利用發(fā)電機(jī)組；5、天然氣、煤氣化發(fā)電機(jī)組；6、其他燃煤發(fā)電機(jī)組，包括未帶熱負(fù)荷的熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組；7、燃油發(fā)電機(jī)組。　　同類型火力發(fā)電機(jī)組按照能耗水平由低到高排序，節(jié)能優(yōu)先；能耗水平相同時，按照污染物排放水平由低到高排序。　　我們認(rèn)為該節(jié)能發(fā)電調(diào)度的實施將給行業(yè)帶來以下影響：　　1、水電獲得優(yōu)先調(diào)度權(quán)，可以減少棄水，增加發(fā)電量；2、大機(jī)組高效能燃煤機(jī)組可獲更高利用；3、有部分小火電由于沒有折舊費，在“競價上網(wǎng)”中可能處于優(yōu)勢，該調(diào)度方式可以有效保障小機(jī)組火電關(guān)停計劃順利完成。　　加快關(guān)停小火電機(jī)組有利于行業(yè)提升技術(shù)等級在節(jié)能降耗背景下，國家要求電力行業(yè)在2010年之前通過“上大壓小”來關(guān)停6000萬千瓦小火電機(jī)組。　　出于短期內(nèi)關(guān)停的行政壓力，而新建機(jī)組一般要2-3年才能投產(chǎn)，因此，關(guān)停小火電機(jī)組可能會加快完成，短期內(nèi)對維持大機(jī)組的利用率有較好的支撐力，長期來看，通過“上大壓小”可以提升電力行業(yè)的發(fā)電技術(shù)等級，從而提高行業(yè)的競爭力。　　電力行業(yè)仍處低迷期，2008年行業(yè)回暖不明顯　　成本上漲，火電企業(yè)內(nèi)部挖潛有限，火電行業(yè)2008年盈利不容樂觀，水電盈利好于火電　　二次煤電聯(lián)動后，全國平均上網(wǎng)電價累計上漲2.84分/千瓦時，火電行業(yè)較好地消化了2004年以來的電煤價格上漲，火電行業(yè)毛利率維持在22%左右。2007年由于電煤價格上漲11%，而電價卻沒有上調(diào)，火電毛利有下滑的趨勢，四季度火電受電煤價格翹尾因素的影響，經(jīng)營困境加大。　　2008年電煤合同價再次上漲10%，如國家沒有及時上調(diào)電價，火電的毛利率必將進(jìn)一步下滑。　　從火電行業(yè)的三項費用率來看，火電行業(yè)在逐步加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部管理，營業(yè)費用率和管理費用率在逐年下降，但幅度較小，由于2006-2007年新投產(chǎn)電源項目增加，火電和水電行業(yè)的負(fù)債增加，隨著加息周期的到來，電力行業(yè)財務(wù)費用率有所上升。　　在電價上調(diào)不明朗的情況下，火電企業(yè)更多地需要通過加強(qiáng)內(nèi)部管理水平，提高節(jié)能技術(shù)來減少電煤上漲帶來的成本上漲壓力。但我們認(rèn)為火電企業(yè)內(nèi)部挖潛的潛能有限。主要理由如下：　　1、煤炭成本占火電發(fā)電成本約60%-80%；2、火電機(jī)組一經(jīng)投產(chǎn)，其發(fā)電技術(shù)指標(biāo)已由設(shè)計時確定，發(fā)電廠更多能做的是加強(qiáng)操作水平，減少非故障停機(jī)次數(shù)和檢修時間；火電企業(yè)只有通過新建大型高效機(jī)組這類發(fā)電技術(shù)升級的方式才能從發(fā)電煤耗上降低發(fā)電成本。這也是這兩年火電企業(yè)尚能夠承擔(dān)起煤炭價格的大幅上漲的原因之一。　　2007年電力板塊漲幅高于大盤，估值洼地優(yōu)勢不明顯　　從年初，電力板塊二級市場總市值加權(quán)平均上漲150.28%，其中，火電上漲162.06%、水電上漲106.8%，熱電上漲239.02%，高于全部A股114.14%的漲幅。　　從估值水平來看，年初電力板塊17倍的市盈率相對大盤26倍的市盈率估值來說尚有較大的吸引力，但半年內(nèi)，電力板塊的估值洼地迅速被市場填平。目前，無論從靜態(tài)市盈率還是2008年動態(tài)市盈率來比較，電力板塊估值水平相對于大盤估值水平已不具優(yōu)勢。　　從水電和火電兩板塊來比較，水電相對又較具有優(yōu)勢。　　投資策略分析　　面對2008年行業(yè)有復(fù)蘇跡象，但估值相對偏高的情況下，我們認(rèn)為2008年行業(yè)投資機(jī)會主要在以下三方面：　　1、關(guān)注節(jié)能調(diào)度實施對水電、大機(jī)組公司帶來的利好；長江電力、華能國際、國電電力等2、關(guān)注行業(yè)內(nèi)資產(chǎn)注入公司；長江電力、粵電力、華電國際、通寶能源等3、關(guān)注行業(yè)內(nèi)有特色經(jīng)營的公司，如煤電聯(lián)營、電鋁聯(lián)營、煤矸石等綜合能源利用公司；國電電力、京能熱電、寶新能源、金山股份等　　重點公司點評　　國電電力(600795)：資產(chǎn)注入+控股商業(yè)銀行　　公司2007年10月公開發(fā)行1.77億A股，募集資金31億元，收購浙江北侖第一發(fā)電等六個電廠股權(quán)，合計收購權(quán)益裝機(jī)容量243.96萬千瓦，2008年增厚凈利潤3億元左右。　　2007年11月，公司欲投資37.56億元，20%控股比例控股石家莊商業(yè)銀行，截至2006年底，該商行總資產(chǎn)321.3億元，2006年實現(xiàn)經(jīng)營利潤2.8億元，凈利潤4266萬元。　　公司是國電集團(tuán)的旗艦企業(yè)，目前權(quán)益裝機(jī)920萬千瓦，截至2006年底，集團(tuán)公司有可控裝機(jī)容量4445萬千瓦，集團(tuán)與上市公司裝機(jī)比在五大發(fā)電集團(tuán)中最大，集團(tuán)公司多次場合下表示在2010年之前將集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司。　　公司28%參股山西同忻煤礦，該項目2009年投產(chǎn)后產(chǎn)能1000萬噸，另外，國電集團(tuán)2007年12月出資21億元51%控股平煤集團(tuán)，在電煤價格不斷上漲的背景下，公司用煤能在質(zhì)量和數(shù)量上得到保障。　　預(yù)計公司2007、2008年每股收益為0.57元和0.68元，給與公司2008年30倍市盈率估值，目標(biāo)價格為20.40元，給予“買入”評級。　　長江電力(600900)：水電龍頭、2008年整體上市預(yù)期大　　三峽工程2009年全部竣工，26臺機(jī)組合計1820萬千瓦裝機(jī)容量，預(yù)計年發(fā)電量846.8億千瓦時，目前，上市公司有裝機(jī)容量831.5萬千瓦，集團(tuán)公司需要大量資金持續(xù)開發(fā)金沙江下游水電資源，2008年整體上市動力比較足。　　節(jié)能調(diào)度實施后，可以確保第一大水電公司不受電力過剩困擾。　　續(xù)成功收購廣州控股、上海電力和湖北能源部分股權(quán)外，公司欲再收購?fù)钅芗瘓F(tuán)，在售電區(qū)域收購火電資源，可以在戰(zhàn)略上確保公司實現(xiàn)真正意思上的“水火互濟(jì)”經(jīng)營戰(zhàn)略。　　在不考慮整體上市的情況下，預(yù)計公司2007、2008年每股收益為0.61元、0.65元，給予公司35倍市盈率估值，目標(biāo)價格為22.75元，維持“買入”評級。　　金山股份(600396)：煤電聯(lián)營、快速成長型公司　　公司實行差異化經(jīng)營，經(jīng)營風(fēng)電、煤矸石發(fā)電、熱電聯(lián)產(chǎn)和煤電聯(lián)營，均為國家鼓勵支持發(fā)展的電源項目。　　公司自上市后，實現(xiàn)快速發(fā)展，6年間發(fā)電裝機(jī)容量增長61倍，目前在建項目374萬千瓦，預(yù)計到2010年發(fā)電裝機(jī)總?cè)萘康?02萬千瓦。　　2008-2009年公司煤電聯(lián)營項目——白音華項目投產(chǎn)，增加利潤近2億元。　　預(yù)計公司2007年、2008年每股收益為0.43元和0.67元。鑒于公司高成長，我們給公司2008年30倍市盈率估值，目標(biāo)價格為20.1元，調(diào)高公司評級至“買入”。　　華能國際(600011)：節(jié)能降耗的最大受益者，行業(yè)龍頭地位牢固　　公司作為電力行業(yè)龍頭，目前權(quán)益裝機(jī)2500萬千瓦，占據(jù)電力上市公司總規(guī)模的半壁江山。未來兩年權(quán)益裝機(jī)增速為14.2%和10.1%。　　公司大量新增機(jī)組多為高效低耗能、臨界或超臨界的大型發(fā)電機(jī)組，在節(jié)能降耗和優(yōu)化發(fā)電調(diào)度政策實施中，公司將成為最大的贏家，其行業(yè)龍頭地位將進(jìn)一步鞏固。　　公司主要優(yōu)勢是進(jìn)口機(jī)組多、單機(jī)容量大、煤耗低(平均供電煤耗334克/千瓦時)。　　公司大部分機(jī)組分布在東部沿海發(fā)達(dá)地區(qū)，其中華東地區(qū)占64%，機(jī)組分布優(yōu)勢有利于公司保持較高的利用率。　　公司作為電力龍頭企業(yè)，在電力行業(yè)回暖時仍舊值得期待，預(yù)計2007、2008年公司每股收益為0.52元和0.60元，給于2007年30倍市盈率估值，目前價格18.00元，維持“買入”評級。　　寶新能源(000690)：差異化經(jīng)營、專業(yè)化管理、巨額投資收益　　公司梅州地區(qū)民營電力發(fā)電企業(yè)，從事煤矸石發(fā)電綜合利用，差異化經(jīng)營戰(zhàn)略使公司避免與大型發(fā)電集團(tuán)正面競爭。　　公司管理層全部由職業(yè)經(jīng)理人組成，股權(quán)激勵使的公司管理層與投資者利益一致。　　公司一期兩臺13.5萬千瓦循環(huán)流化床2005年投產(chǎn)，0.5832元/千瓦時(含稅)使得公司煤矸石發(fā)電具有比火電更大的盈利能力。　　公司二期兩臺30萬千瓦在2008年4月和8月投產(chǎn)，三期兩臺30萬千瓦預(yù)計在2010年投產(chǎn)，未來三年，公司裝機(jī)復(fù)合增長率高達(dá)80%。　　公司風(fēng)電規(guī)劃裝機(jī)20萬千瓦，其中2個5萬千瓦裝機(jī)的風(fēng)場已獲得省發(fā)改委審批，另外公司百萬千瓦的海上風(fēng)電也在做前期準(zhǔn)備。　　公司2006年參股云南銅業(yè)2000萬股和航天電器200萬股，2008年3、4月分別解售，如全部出讓，這部分金融資產(chǎn)預(yù)計將帶來投資收益近10億元。　　預(yù)計公司2007-2008年每股收益0.54元、1.51元，我們認(rèn)為公司2008年合理價格在30.12元，維持“買入”評級。　　華電國際(600027)：2008年將注入優(yōu)質(zhì)電力資產(chǎn) 　　截至2007年上半年，公司發(fā)電總裝機(jī)容量1833萬千瓦，權(quán)益裝機(jī)容量1452萬千瓦。發(fā)電裝機(jī)規(guī)模在全國電力上市公司中位居第三位，僅次于華能國際和大唐發(fā)電。　　公司專心于大機(jī)組火力發(fā)電，且70%以上的裝機(jī)集中在山東省，旗下多個電廠機(jī)組常年在全國技術(shù)比賽中獲得頭獎。　　2007年公司將投產(chǎn)599萬千瓦裝機(jī)，屆時，單機(jī)60萬千瓦和100萬千瓦裝機(jī)容量占公司總裝機(jī)容量近一半的比例，在全國電力公司首屈一指。　　公司在逐步改變公司發(fā)展戰(zhàn)略，通過新建和收購極力在全國布局，而且開始進(jìn)軍水電和風(fēng)電，改善單一火電經(jīng)營的結(jié)構(gòu)。　　大股東華電集團(tuán)是我國五大發(fā)電集團(tuán)之一，截至2006年集團(tuán)總裝機(jī)規(guī)模5004.6萬千瓦，電源點分布全國21個省市，2008年集團(tuán)公司有望在三個省市注入公司近500萬千瓦裝機(jī)容量。　　預(yù)計公司2007-2008年每股收益為0.24和0.38元，我們給予公司30倍的市盈率估值，目標(biāo)價格11.40元，由于山東地區(qū)2008年利用率還有下滑的風(fēng)險，我們降低公司評級至“持有”。